New IP momentum is strong, with bottlenecks in supply rather than demand. Morgan Stanley: Don't miss the opportunity for a pullback in POP MART

摩根士丹利最新建議：把握泡泡瑪特回調的良機！

8 月 2 日，據追風交易台消息，摩根士丹利最新研報稱，在投資者擔憂泡泡瑪特在 Labubu 熱潮後勢頭放緩之際，新 IP 產品線表現強勁，產品頻頻斷貨並非需求疲軟，而是供給瓶頸凸顯的價值體現。

與此同時，大摩強調，泡泡瑪特近期創新舉措頻頻，與品牌合作拓展邊界，全球化步伐加快，且泡泡瑪特的估值優勢明顯，再加上全球 IP 市場空間巨大，滲透率仍處低位，未來成長空間巨大。

基於這一觀察，大摩認為當前股價回調為投資者提供了難得的入場機會，維持"增持"評級和 365 港元目標價，較當前 246 港元股價仍有超過 48% 的上漲空間。

泡泡瑪特近日連續調整，剛剛過去的 7 月累計跌幅接近 8%，不過今年迄今仍然大漲超 170%。最新收盤報 243.2 港元/股，曾在 6 月 12 日創下紀錄高位 283.4 港元/股。

新 IP 產品線表現強勁，供給瓶頸凸顯價值

摩根士丹利分析師指出，儘管部分投資者認為泡泡瑪特在 Labubu v3 之後勢頭有所放緩，但公司持續推出受歡迎的新產品。

大摩調研數據顯示，過去三個月推出的眾多產品在微信抽盒機和微信商店中迅速售罄，這表明非 Labubu IP 的銷售同樣受到供應限制而非需求不足的制約。

研報稱，除了全球爆紅的 Labubu 外，新興 IP 如 Crybaby 和 Twinkle Twinkle 同樣表現強勁，有望下一個閃耀的頂級 IP，同時傳統熱門 IP 如 Molly、Skullpanda、Molly、Dimoo 和 Hirono 也表現良好。

具體來看，公司自有 IP 產品中，Twinkle Twinkle 的"Bee Your Honey"手辦 (售價 199 元人民幣)、Crybaby 的多款產品 (售價 79-199 元人民幣)、Molly 系列的多個產品線均出現斷貨。第三方授權 IP 產品如海綿寶寶、史迪奇等同樣供不應求。

摩根士丹利強調，這種供需失衡並非需求疲軟的信號，而是公司產品吸引力的體現。

品牌合作拓展邊界，全球化步伐加快

研報詳細列舉了泡泡瑪特近期的創新舉措，包括與知名品牌的跨界合作：

與歌帝梵合作設計 Labubu 冰淇勺、與蕭邦推出融入經典冰塊設計的特別版 Dimoo 手辦、與優衣庫設計 Labubu 圖案 T 恤，以及與知名歌手周深合作設計手辦產品。

此外，公司還在上海和北京開設了兩家官方 POPOP 門店，在 Pop Land 引入了 Twinkle Twinkle 角色表演，進一步發展其他業務板塊。

全球化佈局方面，泡泡瑪特在德國柏林開設首家門店，當地媒體報道稱"排隊長達數百米"；在澳大利亞墨爾本開設 Skullpanda 主題店。

大摩認為，這些舉措表明公司在關鍵城市的 IP 和產品受到全球消費者歡迎，已準備好在所有全球市場捕獲消費者需求。

財務數據強勁，估值優勢明顯

根據摩根士丹利的財務預測，泡泡瑪特 2025 年預期收入 310.46 億人民幣，同比增長 138%；2026 年預期收入 429.94 億人民幣，同比增長 38%。

調整後淨利潤方面，2025 年預期為 98.21 億人民幣，增長 205%；2026 年為 139.65 億人民幣，增長 42%。

毛利率持續改善，從 2024 年的 66.8% 提升至 2025 年預期的 71.5%，2026 年進一步升至 72.5%。營業利潤率也從 2024 年的 31.5% 大幅提升至 2025 年預期的 42.0%。

研報指出，2025 年預期市盈率 31 倍，2026 年降至 22 倍，對應約 210% 和 45% 的盈利增長。大摩稱，很少有大型全球高增長股票以 22 倍 2026 年預期市盈率交易，凸顯泡泡瑪特的估值優勢。

全球 IP 市場空間巨大，滲透率仍處低位

摩根士丹利估算全球 IP 產品市場規模約 800 十億美元且持續增長。對比來看，迪士尼授權 IP 產品零售額約 423 十億美元，樂高 182 十億美元，而泡泡瑪特 2024 年僅為 18 十億美元，全球市場份額僅 2.3%，未來成長空間巨大。

該行認為泡泡瑪特正朝着成為"萬代南夢宮 + 樂高 + 迪士尼"組合體的方向發展，其成長故事仍處早期階段。

“公司強大的 IP 產品飛輪效應和高效的直銷模式是成功進行全球擴張的核心基礎，90-95% 的銷售為直接面向消費者，能夠有效獲取實時數據指導供應調整。”

回調提供入場良機，維持 “增持” 評級

綜合所述，大摩認為，泡泡瑪特當前的回調提供了入場良機，維持"增持"評級和 365 港元目標價，對應 2025 年預期市盈率 46 倍。大摩設定了三種情景：

基準情況下目標價365港元（46 倍 2025 年市盈率），牛市情況下目標價482港元（50 倍 2025 年市盈率），熊市情況下目標價161港元（22 倍 2025 年市盈率）。

這意味着當前泡泡瑪特 246 港元的股價股價對應基準目標價有超過 48% 的上漲空間。