The latest "review" by star fund managers: Gold has risen to the "no man's land," making it the hardest market to navigate at both ends, with the most common impact this year being the failure of macro analysis

面对标的收益率持续躺底、年内行情一落再落的债券市场，明星债券基金经理会经历怎样的心路历程？

日前，东兴基金固定收益部总经理司马义买买提，在一场平台活动上，以 “是消息决定行情，还是行情选择消息” 为主题做了深入分享。

原来，哪怕是知名基金经理，司马义今年的操作也非常艰难，而他在近期做了认真反思后，也得出了许多深入、启发性的结论，值得投资者哪怕是股票投资者也来读一下。

最终，他给出了反思后的几点重要心得。

金句：

1、 宏观数据分析很重要，但是数据到政策出台，会有相当滞后性，银行的行动也会有时滞。

2、 今年或者说去年以来，整个市场的参与者结构丰富了。很多量化基金也来干高收益债，他的净值做得很漂亮，一问也不是股票做的多好，就是买了一堆高收益债。

3、 找到资金流向很重要，水往低处流，有能力的话，亲自盯盘，感受市场很重要。

4、 如果有能力建立好的模型，坚决相信模型，所有的情绪基本都反应在模型里了。

5、 现在处于百年未有大变局，是市场大多数人没有经历的历史周期，不能简单套用过去几年的经验来推演未来。

6、 少赚比亏损重要，市场顶部和底部的钱都很难挣，不必吹毛求疵，一旦发现趋势反转信号，坚决离场。

7、 了解市场各种工具，了解交易对手方的工具，虽然不做，但是不能不了解。

8、 行情选择消息，而不是消息决定行情，消息只是催化剂。

9、 黄金要涨多少，没人可以判断，因为现在已经进入一个 “无人区”，涨到这么一个阶段，不管它跟不跟美债的规模相关，至少大家有另外一个资产，可以替代美债资产。

采用第一人称，部分内容有删节。

市场 “变” 了

我自己是做债的，大家都感觉到今年做债非常难。正好借这个机会跟大家唠唠干货、聊聊心里话。

我相信大家一直在听一些宏观报告、市场分析，研究所的报告听得足够多了，但一个基金经理或者说投资者的角度是怎么看待现在市场的，大家听得可能不多。

我差不多在国庆期间做了个自我复盘和总结，有一点心得体会，正好给大家做一个汇报。

首先，大家普遍感觉到今年整个最突出的影响就是宏观分析失效了。今年宏观分析对市场判断不太准或者说挺难去判断准。当然，所谓的宏观分析更多是基于债券投资者使用的宏观分析。

我们做股和做债的基金经理都在一个办公室，（人员构成）相当于一个小的市场。在办公室里，我们做债的基金经理更注重宏观分析，做股的基金经理更注重一些个股和基本面的分析，大家的关注点都不同。

原来我们说，在一定阶段里，市场有个股债跷跷板。这也是我们以往 “股走股的逻辑，债走债的逻辑” 的原因。

但是现在这个市场里，今年或者说去年以来，整个市场的参与者结构丰富了。原来做股的也会来做债，比如过去几年很多量化基金也来干高收益债，他的净值做得很漂亮，一问买了一堆高收益债，也不是股票做的多好，但就是买了一堆高收益债，净值很稳定。

而我们做债的人也会去关注一些股票。

现在包括监管层面对我们也非常鼓励包括二级债基的一些权益类的发行，从这个角度来说，做债的人也要更多关注股票。就倒逼大家做股的要去看债，做债的要看股。包括一些量化基金过去几年不会参与很多，这两年会参与很多国债期货。

现在每天的成交量，股票市场里将近有一半是量化基金，最终就不是人来决定，算法或者模型（有巨大的影响），（考虑到模型搭建的逻辑）原来觉得不太相关的因素，最后都会在相关在一起（变化就大了）。

我想说的是，无论这个市场是怎么样，唯一不变的是——我昨天还复盘从业可能也快 20 年了——要持续学习新领域的知识，不断的保持更新，保持持续成长的状态，不断跟进，才能不断的去适应新的市场，最好是以后领先市场。

四季度经济和政策走向何方？

今天报告主要分成三部分，第一部分是宏观分析。

到昨天中午，这两周基本上把上个月或者上个季度的数据基本都公布完了。

PMI 小幅高于预期，回升了 0.4 个百分点，非制造业 PMI 还回落了一些。整体总结来说，整个 9 月份经济数据基本上平于预期，总体来说没有出现太大波动。需求方面的出厂价格一定程度回落，后续还需要刺激，进行持续的观察。

CPI、PPI 方面，CPI 稍微低于预期，是负的，当然大家谈的比较多，扣除食品和能源的核心 CPI 涨了，那就表示食品和能源，尤其能源是拖累的。7 月份开始反内卷，一些煤炭、焦煤阶段往上走了以后，经过一个季度或者几个月，慢慢又开始回落了，又变成一个拖累项，说明整个反内卷这件事的难度也是比较大。出发点是非常好的，要物价温和上涨，包括现在对外在一些出口，比如欧盟的沟通过程中也有这么一个要素。

我们从 6 月份开始提反内卷，未来阶段一定希望 PPI 和 CPI 是温和上涨的，但是这件事情大家会看到难度也是高的。无论 PPI 还是 CPI，要把它拉回到比较高的位置，难度也比较大，而且年内 PPI 同比转正难度还是比较大。

整个出口，一带一路这一块填充了一些其他方面的回落。一方面我们和新兴国家，拉美和非洲国家，加深了（交流），这块是改善；另外一方面，其他国家我们是回落的状态，这块高频数据相对比较吻合，也是符合预期的。

金融数据，社融略高于（预期），实体信贷略好于 8 月份。这一个季度大家都非常关注 M1、M2，基本上现在大家会把 M1 和非银存款等同于去炒股的这部分钱，但是这部分 M1 同比大幅多减，实际上最近整个炒股的热情，可能经过过去一个季度的快速增长以后，最近也会稍有所调整，内部会有一些结构性的调整。

大家也看到，这两周股票市场起起伏伏，总体还是维持稳定的状态，剪刀差进一步收窄，整个资金效率在提高。

这两天大家也谈论比较多工业增加值，固定投资是偏弱的，工业增加值属于超预期的。二季度 GDP 同比是 4.8%，这两天也在交易（一件事），四季度就不需要太高的一个 GDP，全年就能完成 5% 了。

实际上看上去也是这样，前三季度发债非常多，这跟去年的一个结构不太一样。去年是前低后高的发债和投资，今年是集中在前三季度，这跟后面讲债券的供给也是有对应关系的。

前面投放多了以后，最后四季度就不需要太高，所以四季度还会不会有更多的刺激和投放的窗口，现在来看也不需要太多了，就能完成全年 5% 或者 5% 左右，都是能够接受的结果。

明年要关注固定资产投资

我觉得，有一块今年不一定完全能反映，或者全年肯定会下，但明年一定会引起关注，就是固定资产投资。前两个季度累积以后，前三季度相对比较低，照着序时进度，四季度再叠加，也有可能会把一季度和二季度的大幅增长 “给吃掉”。

关于这一块，可能和下一个阶段刺激政策的，包括一些财政扩张的东西会高度挂钩，这是一个非常重要的一个趋势，我们相信也会在未来一个阶段引起高度的重视。

房地产实际上相对比较一般已经很长的时间，之前说一手还是相对比较坚挺，上个月开始，基本上一手房价也开始往下，说明房地产还在非常底部盘旋的趋势里，没有太多改善，相比大家关注的科技领域来说，房地产一直还在往下走。

而且我们逆周期的政策在出台。会考虑很多因素，后面会看到今年为了逆周期政策，集中大量的出台了存量的 “牌”。到四季度根据现在谈的情况，后面还需要出多少？当然我们也不知道到底谈的什么样。

对市场关键的是 “预期差”

这其实跟我们今天的主题也是挂钩的，如果我们想通过消息或基本面来分析行情，现在难度非常高。因为我们也不知道特朗普天天会怎么样，而且他天天半夜出消息。进行贸易战以来，我自己每天也搞得非常晚睡，有时候 12 点，有时候偶尔还要熬夜，看看美联储。因为是大洋彼岸，今天我们白天弄完，他们在睡觉；然后他们弄完，我们在（他们的）晚上弄。

大家现在已经对互相的这些动作非常熟悉。包括一直在说 TACO，“Trump Always Chickens Out”，就是川普总是在最后一刻就怂了，他自己写了本书，叫什么漫天要价、就地还价。每次谈判，也是一个双方博弈的过程。

当然交易这个东西就是这样，每做一次交易以后，对它的敏感度一定会降低。

年内第一次的博弈是 4 月份，市场的反应，股和债反应都特别大，到了 9 月底、10 月份初这一次博弈的反应就没那么大。大家可能边际上在对美国人他到底想要干什么，中国的诉求能够想达到怎么样，最终对双方能够达到一个新的平衡点到底在哪里也慢慢清晰。

很多人也会去参照 2018 年，实际上我们最后就会发现，谈成怎么样是一方面，另外一方面关键是谈的过程中相应的资产估值也有所变化，估值决定下一步的走势。2018 年、2019 年虽然当时的个别摩擦点还是有，但是我们已经明显脱敏，当时后面发生什么阶段性的上涨，说明不是利空一定跌，利多一定涨。

最关键的是一个预期差的问题，后面会继续进行展开。

债市今年为何持续走弱？

第二部分是今年以来主要资产的复盘。发生那么多事的情况下，各类资产是个怎么样的情况。

过程中出了各种各样的消息，我们分析消息只是一个表象，只是个催化剂，它不是决定性的。

比如一季度，从债券市场是资金面的持续收紧，虽然当时的政策利率应该是 1.5 左右，实际上大家当时借钱基本上已经到 1.8、1.9。体感上来说，虽然是一个宽货币，当时我记得去年年底在适度宽松，2009 年以来第一次提适度宽松，这次第二次提适度宽松，但是后来会发现适度宽松完了整个隔夜的价格还上去了，也变相的有点像加息的效果。

这主要是为了防止我们过多的债券上的一致预期往下走，当时已经到一点六几的情况下，全市场都特别乐观。我记得去年年底和今年初就是全面乐观，甚至有观点认为（十年期国债）的收益率会下到 1.5、1.4 甚至 1.3。这就叫惯性思维。

惯性思维在投资上也是非常致命的，我们不能一直用惯性思维，内核是一个资产的收益率已经过低了，原来觉得是一两个礼拜，后来发现一两个月，最后发现到 3 月中旬还没有（调整），从 1.6 一下子干到什么 1.9 左右，上了 30 个 bp，一下子收益率的变动就很剧烈。

今年一直说做债的非常痛苦，其实从今年初至今来看，大半年也就从 1.6 到 1 点 7 几，也就往上走了 10 个 bp，但是实际上债券也就走牛了几天，大部分时候在调整，调整的又有点钝刀割肉。

最终是行情选择消息

从基本面上来看，触发这个行情就跟把水烧开一样，到了一个临界点，什么样去消息触发不重要，不是因为这个消息，其他消息也一定会触发，因为整个资产的价格已经到了这个情况。

从股票角度来说，今年也不是一波马上就牛市，就干起来了。前面也是有起起伏伏的过程，今年真正大家觉得牛市的起点或者说摆脱了过去的震荡区间，一波顺畅的差不多从 6 月到 9 月份到现在，那也基本上差不多三季度才开始的量变到质变的过程。最终不断的消息去催生股债跷跷板。

老股民说久盘必跌，实现是你拱不上去，那就往下走。

这里我们取了一个上证指数，细的没办法说，但是从季线这个角度来说，今年基本上是六七月份开始 MACD 转正，上一次转正是在 2020 年，再上次是 2014 年年初。所以这一波股票的整个走牛，每次基本上季线踏着均线在往上走，说明量变到质变的过程。

虽然这个过程中大家会交易宏观消息，但是最终我们就回到主题，最终是整个行情选择消息。

其他的年份也会有些消息，在下跌过程中也会有，但是它最终不会这么引起整个行情，因为它没有到达相应的历史点位。所以即便在这么一个阶段去介入，即便去年 924 错过了，按照季线的标准去参与，收益从炒股的角度来说依然会非常可观。

因为天天泡在里边的人也不一定赚钱，也不一定能高位跑得掉，也不能完全精准的抄底，但是技术这个层面，是冷冰冰的技术层面已经指示了大家涨和跌的关系。

债市时间上也调整够久了

到这个阶段来说，债券收益率为什么下不去，我个人是比较喜欢用股债性价比（这个指标），股票股息率和债券做了一个正态的分布。

大家会发现，在今年 5 月份，有一次已经跌出了负的两倍标准差，第二次又来一次。这就解释了为什么债券收益率下不去，为什么这个时候我们说高股息的资产的确定性上升。

从这个角度来说，的确是债券的性价比，即便是宏观基本面怎么分析，PPI 是在反内卷以后才逐步开始往上走的，在没有出台反内卷的情况下，债券作为一类资产，的确是性价比已经非常低了，股票的高股息资产性价比开始完全凸显。

从历史角度来说，基本上它在±2 倍标准差区间范围内波动，跌到负的两倍标准上，最近大家都说股票权益市场又有点涨不动，或者高位开始松动的迹象。从股债性价比的角度来说，虽然债券收益率现在才到一点七几，但是包括红利、银行股相对那个时候已经涨了非常多，性价比已经开始大幅下降，所以就缺一个触发点，不一定要再跌回怎么样，至少它会有价值回归的过程。

债券市场调整到现在已经将近三个季度。时间的范畴比幅度的范畴更重要。调整三个季度，在历史上不多见，我印象中好像也就 2016 年年底到 2018 年年初调整过一年，就是完全基本上不给喘息的调整。包括 2020 年也基本上三个季度左右就调整差不多了。

所以从时间的维度，债券也调整的差不多，今天股票市场大的行情，债券也没有大跌。从这个角度来说，股债跷跷板不明显的原因，股票风险偏好到达一个阶段性的顶点，债券市场调整或者说市场的出清也达到了一个阶段性的（峰值）。

回到我们的主题，消息重不重要？消息也重要，消息的重要在于，催生整个市场。就在整个市场的股和债的相对底部阶段，你去出台这些（影响更大。大家回头可以看，资金引进入市其实在之前 2024 年就已经是出台了，但是说今年的边际效果特别明显，大家对这些效果特别敏感，不是什么帆动，也不是风动，是大家心动。

其实好多政策在整个市场上涨之前就已经出台了，但是 7 月份出台的对市场效果就非常明显。

从公募基金的角度来说，二级债基或者信用债里的债券比例调整也有大幅的变化，包括降费，包括权益的仓位，都对权益市场的发展，起到了非常大的作用。如果在债券牛市阶段来说，可能效果不是那么大，但是在债券调整阶段出台，对市场的震动就非常大。

谁是市场 “明星”？

整个市场层面，今年一个非常有特色的就是券商自营，包括个别银行，特别股份制银行，非常活跃，成为今年市场的明星。

这个情况不光今年，包括 2020 年，包括 2017 年，都出现在刺激政策大量发行债券。后来发现交易活跃的机构就会充分利用密集发行的机会来进行市场 “做空”。我也听说好多机构通过做空，今年赚了非常多的钱。

基本上，每周一般周五会发行一些超长期，那周一开始市场往上干、往上走，弄到周五以后，通过一级市场进行债券回补，再平掉空头。而且基本上大家看到平完后面一周，发到一定量以后，它要变成活跃券了以后，后一周就开始有一波往下的行情，就形成一个模式。

周一发行的，当周发行的这一周开始怎么样，甚至于到周五上午 10:30 或者 11 点，你都可以去做空，隔了一周以后收益率开始往下走，再把它卖掉，再轮到下一个周期（再往复）。

今年市场给予了调整的一个非常 “湿润” 的空间，非常充分的做空空间。而且一旦开始做空了就会形成惯性。

所以今年的收益率其实也都是不断的被这些关键期限的发行不断往上拱，供求之间的关系有一定关系，但是市场的交易机构利用活跃的交易策略，因为市场它的交易工具存在做多或做空，在今年这个情况下不断去做，所以后面其实也是有助于我们去判断后面，如果说大家觉得市场要调整，它必须要一个对于做空非常湿润的环境，其中一个非常重要的是一级发行。如果一级发行特别多，或者关键期限特别多，那有助于做空，否则做空应该来说非常难度非常高。

你从一级市场直接拿完，对二级市场怎么不产生任何影响，这种情况下实际上就是一个非常好的对市场又没有什么影响，又非常顺畅的做的模式。

到现在为止，这种环境发生了变化没有，我们为什么说后面市场会相对友好一点？到 10 月份或者四季度以后，这种环境就不太有了，因为财政把好多 30 年的关键期限，一方面不发了，一方面把它拆什么 20 年和 50 年一些非活跃券，你这个时候再要去做空，难度会非常高了。

因为砸完以后，还要在二级市场再收回来，有可能会卖飞掉或者也有可能会有逼空的情况出现。

在没有一级发行的情况下，大家可以对后面的市场的调整幅度、强度或者做空力量，相对放心一点。

而且，大家看看今天其实最近整个股票市场大涨的同时债券市场至少 10 月份以来怎么已经没有什么太多的调整。

黄金进入 “无人区”

黄金简而言之，跟 70 年代脱钩美元（很像）。一个短的经济周期里去看，黄金和美元的负相关，已经完全脱钩了。

在美联储降息的情况下，今年弱美元的环境下，今年整个市场里核心的大买家是各家央行。各家央行都在脱钩美元，所以美元指数和金价的负相关性开始下降。

核心点其实就是 2018 年开始，几个金砖国家，作为大的几个买家，共同来买。同时，因为每年的全球的黄金产量还是相对比较有限，整个黄金怎么就不太可能存在大幅的调整。

因为它的玩家还是相对比较少的，每年黄金的供给也没那么多。只要这几家央行开始决定开始买黄金了以后，同时脱钩美元或者放弃美元资产了。那整个黄金就开始一路往上走。

它不像是一些充分交易的品种，应该说我个人感觉黄金不是那么充分交易的品种。你要去砸很难砸，你要把几个亿大央行给砸穿掉，不可能。因为大家都买了，也不情愿让自己的市值受到波动。

而且，我今天上午还看到一个（说法），黄金如果涨到 5000 美元，基本上整个全球的黄金的保有量跟美元美债的资产总量就相当了。相当于我又找到了一个替代美国国债的资产。

所以，阶段性来说，黄金要涨多少，没人可以判断，因为现在已经进入一个无人区。涨到这么一个阶段，不管它跟不跟美债的规模相关，至少大家有另外一个资产，可以替代美债资产。

债券四季度没有那么大压力

最后回到我们的主题，行情选择消息，还是行情选择消息。

什么是行情选择消息？就是在那么多情况下，大家一直在找主线，到底是什么主线？核心就是一类资产被高估了，或者一类资产被低估，市场就缺乏一个触发的因素。

尤其在全市场上，股债资产都混在一起，而且大家现在都在用量化，用大模型，好多量化基金也都学达利欧的全天候模型的情况下，大家的策略都相对一致，策略一致就会形成不同资产之间的勾稽关系：一类资产被高估，具有调整的可能性了；一类资产被低估，它就往上。

所以大家会看到，看股做债（的情况），会发现债券国债期货跟股指期货或者股票以分钟的负相关性。这里股票 5 分钟级别拉升一下，那里国债期货就会跌。如果是人为的去看这些债券，大家的反应也没那么快，我觉得可能会有一些机器或者量化的下单，来让他不断的去这么一种对冲。好多速度人的反应速度可能都不一定有那么快，说明市场有相当的边际上的交易资金在做这类。虽然我们现在没办法去判断体量，但是足以影响这个市场。

先说四季度，做空的环境，我们判断阶段性压力不会那么大，因为财政部基本把关键期限都给拆掉了。四季度基本上看上去 30 年已经没有了，拆成 20 年和 50 年。

发行期限的结构问题分成两类，第一类是国债和地方债之间的结构，第二是期限上长期限和短期限的结构。

发债就有体现。非常活跃的，容易被做空的 30 年，没有了以后，30 年往上砸就变成一个非常困难的事情，做空力量也自然会消失。20 年最近几次发现有一定被砸的概率，但是幅度已经没那么大。

整个股债的性价比，最近大家看到股票虽然今天涨的还是比较迅猛，在这样的情况下，债券其实也没有什么调整，甚至个别期限还是涨的。

债市久盘必调整？

对债市历史行情的复盘，大家看到 2021 年的情况也是类似，结果是 “久盘必跌”。一直跌到投资者看到调整完了，国债期货开始突破一个下行的轨道，开始往上走，才说明底部出现。

今年来看，去年年底也是几次高点突破不了，就形成了一波那么顺畅是国债期货往下走的（趋势）。

大家会看到最近国债期货开始往上走，资产的性价比下行通道被突破了。虽然我也是被迫去学习技术层面的东西，你在宏观层面找不到理由的情况下，要从技术这个层面找。

在宏观这个层面，因为不可控性很大，我们也不知道相应的场内信息，但是我们从牌面上来看，我们是能够看到整个市场的走势。

券商研究所的模型里有方方面面的，有一些宏观层面高频的量化的，包括一些商品。做投资这个角度来说，主观层面，比如说我去看宏观央行基本面的货币政策，你就会看到；但货币政策调整或者没有调整，但是其他的一些因素已经发生变化的时候，你就会形成忽略。

这就像我们的思维定势，或者说信息茧房，我们愿意去用我们自己熟悉的，或者愿意用我们自己相信的东西。但是如果市场其他的因素已经发生变化的时候，你会有可能看不到。但是通过模型，能够反映出来（这种变化）。

所以大家也可以多做模型，防止自己作出主观判断，客观忽略某些因素。做投资，逃脱不开的就是主观的路径依赖。

我总结了各家的研究报告，大家可以看一下这个现象。我们一直在说一致预期，但是市场的一致预期就是这样（主观判断成功率不高）。

6 月底，实际上市场在底部阶段，基本上都是看多。7 月底、8 月份市场已经开始调整，看空的不是特别多，看多的还是很多。只有可能一家节奏会相对好一点，有的一路看多，或者一路看空。

很早开始看空也不一定是件好事，看空的一路看空，也甚至有一些滞后的。一路看空以后，市场开始调整了，开始看多了。这说明大家分析的数据都是差不多的，同样的数据得出不同的结论。有一些是市场要开始调整的时候，开始看多了；或者有些家相对比较保守的一直中性，可能研究所的工作风格角度来说，无法去看空。但是大家可以看到，市场的一致预期存在偏差，甚至市场预期基本上什么都是错的。

这波市场开始，10 年债从 1.82 到顶部以后，到现在已经往下走了 70、80（bp），其实也算是一个不小的波段。从这个阶段就是从看空再转多的也不是特别多，再往下走 5 个 bp，又形成一致预期。

所以这其实也是一个小的市场，我们一直说，市场一直预期是基本上都是错的。

当然从研究所的角度来说，一路看多会进入能够跨越周期，回过头来说一路看对了，但是从投资的角度，我们是不能这么干的，还是要择时还是要做波段。

如果市场跌的时候，基金会被赎回，亏损会被放大；金融机构自营资金有可能会在市场的底部被风控部强制勒令平仓或止损。从多到空再到多，多头都不一定活得到真正多的那一天。

从投资的角度，大家还是要相对灵活的去去看待这个问题。如果完全配置也无所谓，但是我相信相当多的人手上的头寸，负债端相对没那么稳定，还是要做一些择时。

预期比数据本身重要

最后说全天候的策略，达利欧说通胀分析基本面是一方面，但是这里面更多是预期。我们交易的不是基本面，而是交易的预期，就相当于基本面的二阶导数。

我们现在的宏观基本面的分析失效，达利欧在很多年前也提到发现去分析增长没有用，你要分析的是增长是否超预期，增长是否低于预期；通胀是否超预期，通胀是否低于预期，这是分析的预期差，而不是数据本身。

这也是这半年的宏观基本面分析失效，倒逼我们成长的原因之一。

此外，政策面还有一个非常重要的就是国际贸易关系。

总结

最后总结说几句。

首先，宏观分析很重要，但是从宏观政策到出台会有相当的一个滞后性。等到四季度或者三季度末，财政部觉得发债成本高了，再和央行联合探讨四季度发债的时候，已经过了一个季度。

所以我们预判这个事情会发生，但是它还有惯性、有滞后性，等到再去调整（虽然）一定会实施，但是我们不希望在这个时滞过程中收益回撤或者投资损失，静态的分析重要，我们也要考虑时滞。

第二，资金流向很重要。水往低处流。包括我现在还要每天盯着，简单来说，7 天的融资成本等，比如今天我借钱是 1.5，市场紧 1.52，市场松是 1.5，从大家感受到可能加权没什么太大差别，但是我们自己去借钱或者自己去盯市的话，就会感觉到差别，有可能资金面差了两三个 bp 但是整个市场调整就已经非常大。所以，各家也都做市场久期的倒推算，大家一定要自己盯盘来感受这事。

第三，要建立一个模型。市场有很多优秀的模型可以借鉴。主观一定要让渡客观，因为我们所有的情绪也都反映在模型里。人吃五谷杂粮就有七情六欲，再加上每天大家遇到各种各样的事情都会影响我们的投资，但是模型是冷冰冰的，也会相对客观。模型失效这是模型好坏的问题，但是要能建立一个客观数据，这非常重要。

第四，理论上我们处于百年未有的大变局。大家没有经历过这些，我看好多分析，从 2021 年分析到现在，最多分析到 2018 年、2019 年。我从业 20 年，都不敢说 20 年这个周期是不是有参照性。我们现在可能要放到更大一个维度，30 年、60 年这么一个维度来看现在处于哪个阶段，不能简单套过去几年的经验来推算未来。

还有一点，说白了别硬扛，市场两端的钱很难挣。底部确认（需要过程），真的底部确认了，那也已经起来了。顶部确认的过程也需要过程，如果发生翻转，要坚决离场，不要有任何留恋在里面，你觉得少赚了一些，但是实际上可能后面还有一个无底洞在里面，因为市场的底部一定是大家止损或者清仓清出来的。你手上还有一些盈余，说明市场底部还不一定到，底部一定是有人亏损了、斩仓了才会看出底部。

还有，要了解市场空间，我刚才谈到了一些做空，我们是没办法去做空的，但是我们得了解到市场的其他机构在干什么。我们不做，但我们不能不知道。

最后，在现在信息繁杂的大环境下，是行情选择消息。消息不会停的，全球化的现在，大家都在做大类资产，最终行情选择消息。资产高估了，可能你就要去卖出；资产低估了，你就有机会去买。至于左侧还是右侧，大家可以各自去（发挥）。

但是我觉得，回过头来看，一类资产如果涨不上去一定是它被高估了，哪类资产从底部涨上来一定是被低估才会被买上，所以最终是行情选择消息，消息只是催化剂。

风险提示及免责条款

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