Bank of America: Rising market volatility indicates that a bubble is forming, but it is still in the early stages

美銀稱，市場近期出現"股價上漲、波動率上升"一幕，這是資產泡沫的早期跡象，但這輪由人工智能（AI）驅動的泡沫，其膨脹過程可能遠未結束。

11 月 5 日，據追風交易台消息，美銀全球研究（BofA Global Research）在最新研報中稱，美股近期頻繁出現 VIX 期貨與標普 500 指數同時上漲的情況，這種"股價上漲、波動率上升"的組合歷來是資產泡沫的標誌性特徵。

不過，該行策略師 Benjamin Bowler 團隊表示，與歷史上的泡沫晚期不同，當前 VIX 指數仍處於歷史中位數附近，且指數的已實現波動率相對温和，這表明市場和波動率本身都還有進一步上行的空間。

分析認為， 這意味着當前市場的主要風險（pain trade）是踏空上漲行情，而非深度回調。但鑑於美聯儲的鷹派跡象和宏觀不確定性，回調風險同樣存在。因此，美銀建議投資者不應完全離場，而應通過期權等非對稱性工具來參與後續的上漲行情，以在控制風險的同時獲取槓桿收益。

“股價與波動率同漲”：泡沫的明確信號

報告稱，夏季市場那種 “風平浪靜” 的價格走勢似乎已被打破。一個顯著的變化是，美國股市近期越來越頻繁地出現標普 500 指數與 VIX 恐慌指數期貨同步上漲的現象。

這與通常情況下兩者呈負相關的走勢截然相反。從歷史經驗看，這種 “現貨漲、波動率漲”（spot-up, vol-up）的動態是資產泡沫形成過程中的標誌性信號。

與此同時，個股層面的脆弱性正在急劇增加，尤其是在大型科技股中。報告以最近的財報季為例：

Meta 在 10 月 30 日股價暴跌 11.3%，其單日波幅是其過往已實現波動率的約 8.3 倍。

亞馬遜在 10 月 31 日則大漲 9.6%，波幅是其過往已實現波動率的約 5.5 倍。

報告指出，這些劇烈波動遠超期權市場事前的預期。數據顯示，2025 年至今，美國科技股發生大幅波動（單日漲跌幅超過 3 倍標準差）的頻率和幅度均已達到歷史高位，甚至超過了互聯網泡沫（dotcom bubble）時期。這表明，儘管指數穩步上行，但個股層面早已暗流湧動。

美銀則在報告中明確表示，這種反常現象是市場泡沫正在積聚的標誌性特徵，歷史上屢見不鮮。當市場情緒高漲，投資者追逐上漲勢頭並同時買入期權進行對沖或投機時，就可能出現這種正相關性。

為何説泡沫尚處早期？

儘管泡沫的信號已經出現，但美銀強調，我們可能仍處於泡沫的早期階段。其主要依據來源於幾個關鍵的波動率指標：

VIX 指數水平尚不極端：儘管 VIX 指數的底部已經從 2024 年的 12 附近抬升至 15 左右，但當前水平仍接近其長期中位數 17.60。這與互聯網泡沫後期 VIX 飆升至 40 以上的狀態相去甚遠。

已實現波動率相對受控：報告特別指出，當前納斯達克 100 指數（NDX）的 1 個月已實現波動率，與互聯網泡沫頂峯時期的水平相比，依然 “相當温和”（sanguine）。在 1999 年末的泡沫頂峯期，NDX 的已實現波動率平均高達 93%，而當前水平遠低於此。

綜合來看，這些 “温和” 的指標表明，在市場達到 “非理性繁榮” 的頂峯並最終破裂之前，當前的 AI 泡沫可能還有相當大的發展空間。正如該行研報中所説的那樣：

“儘管股價與波動率同漲歷來是市場泡沫的標誌……但目前指數的已實現波動率水平仍然温和（尤其是與科網泡沫時期相比），這表明在最終破裂前，股價和波動率可能還有進一步的上行空間。這與我們更廣泛的泡沫框架分析一致。”

基於 “AI 泡沫仍將繼續膨脹” 的判斷，並考慮到回調風險始終存在，美銀在報告中建議投資者通過期權進行非對稱佈局。具體策略包括：

賣出 VIX 看跌期權以零成本構建標普 500 看漲價差（call spreads），利用 VIX 的堅實底部來降低獲取上行收益的成本；

以及從更長週期看，買入標普 500 向上波動率方差（up-variance），以直接做多 delta 和波動率的方式，捕捉泡沫的長期膨脹過程。

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