Breakfast | NVIDIA fell nearly 3%, Apple’s market value returned to $4 trillion

市场概述

疲软的 ADP 就业数据暗示美国劳动力市场正在降温，提振美联储降息预期，叠加美国政府关门有望即将结束，道指大涨超 1%。纳指则在科技股的拖累下收跌。

苹果涨 2.16%、市值重回 4 万亿美元。英伟达下挫近 3%，软银 Q3 清仓英伟达。绩后 CoreWeave 重挫近 16%。经济晴雨表 FedEx 公司发布乐观指引，提振投资者对传统经济板块的信心。

受 ADP 数据推动，10 年期美债期货的收益率跌逾 5 个基点、重回 4.1% 下方；2 年期跌近 4 基点。美元较日高一度跌 0.48%。比特币跌 2.9%、终结两连涨。以太坊跌超 3.5%、逼近 3400 美元。

黄金涨 0.36%、三连涨。白银涨近 1.5%、重回 51 美元。

亚洲时段，A 股高开低走，创业板跌超 1%，光伏全线爆发，存储芯片活跃，港股震荡微涨。

要闻

中国央行Q3 货政报告：未来金融总量增速有所下降是自然的，要保持合理的利率比价关系；大力发展债券市场 “科技板”，用好科技创新债券风险分担工具；研究制定 “十五五” 时期金融科技发展规划，稳妥有序推进金融领域人工智能大模型应用。

双 11战报：京东成交额再创新高，下单用户数增长 40%，订单量增近 60%。

“小非农” 10 月 ADP私营部门就业人数减少 4.5 万，创两年半来最大降幅。白宫国家经济委员会主任：美国部分 10 月数据可能永远丢失。

苏姿丰：到 2030 年 AI 数据中心市场规模料突破 1 万亿美元，AMD 营收年增或超 35%。

巴克莱下调甲骨文债务评级：明年 11 月现金或将耗尽，最终可能沦为 “垃圾债”。“大空头” Burry：科技巨头 “低估折旧导致利润虚高”，2028 年甲骨文利润虚高 26.9%，Meta 虚高 20.8%。

软银Q3 净利润翻番，重注 AI 股大赚，愿景基金收益 190 亿美元，清仓英伟达、追投 OpenAI。英伟达财报前，花旗高喊：买入，AI 需求远超供应，泡沫之说站不住脚。

产能 “极度紧张”，客户 “紧急加单”，台积电毛利率有望 “显著提升”。

这可能是最体现OpenAI“真正意图” 的对话！Altman：给几个月时间，我们没有那么疯狂，我们有计划。

一夜之间特斯拉三员大将离职，Model 3+Y+Cybertruck 同时失去负责人。特斯拉拟扩建得州超级工厂，年产 1000 万台 Optimus 人形机器人。大摩：市场低估了 xAI 对特斯拉的意义，FSD 14.3 或将成为自动驾驶的 “蒸汽机时刻”。

Meta 首席 AI 科学家 LeCun被曝将离职创业，与扎克伯格 “超智能” 路线理念分歧。

市场收报

欧美股市：标普 500 指数涨幅 0.21%，报 6846.61 点。道指涨幅 1.18%，报 47927.96 点。纳指跌幅 0.25%，报 23468.301 点。欧洲 STOXX 600 指数收涨 1.28%，报 580.13 点。

A 股：沪指跌 0.39%，报 4002.76 点，深证成指跌 1.03%，报 13289 点，创业板指跌 1.4%，报 3134.32 点。

债市：美债休市。

商品：WTI 12 月原油期货涨幅 1.51%，报 61.04 美元/桶。布伦特 1 月原油期货收涨 1.72%，报 65.16 美元/桶。COMEX 黄金期货涨 0.28%，报 4133.50 美元/盎司。

要闻详情

全球重磅

中国央行 Q3 货政报告：未来金融总量增速有所下降是自然的，要保持合理的利率比价关系。报告以专栏文章形式提出，社会融资规模、货币供应量增长与名义经济增速基本匹配的同时，贷款增速略低一些也是合理的，反映我国金融供给侧结构的变化。继续优化货币政策中间变量，逐步淡化对数量目标的关注。未来金融总量增速有所下降是自然的，与我国经济从高速增长转向高质量发展是一致的。保持合理的利率比价关系，尤其是关注央行政策利率和市场利率、不同类型资产收益率等重要的利率比价关系。大力发展债券市场 “科技板”，用好科技创新债券风险分担工具。研究制定 “十五五” 时期金融科技发展规划，稳妥有序推进金融领域人工智能大模型应用。

双 11 战报：京东成交额再创新高，下单用户数增长 40%，订单量增近 60%。京东公布，手机新品成交额同比增长超 4 倍；家电家居闪电新品成交额同比增长 150%；京东外卖首次参与双 11，TOP 300 餐饮品牌日均订单量较外卖上线首月增长 13 倍；采销直播订单量同比增长超 150%；京东全球购超 1500 个进口品牌成交额同比增长超 3 倍，京东全球售在日韩新加坡等地的成交额均同比增超 100%；截至 11 日 23:59:59，小米全渠道累计支付金额突破 290 亿元。

“小非农” 再度预警！10 月 ADP 私营部门就业人数减少 4.5 万，创两年半来最大降幅。ADP 数据显示，在截至 10 月 25 日的四周内，美国私营企业薪酬岗位数量平均每周减少 11,250 个。累计计算，当月共减少 45,000 个工作岗位（不含政府雇员），这是自 2023 年 3 月以来最大的月度就业人数降幅。因盈利状况恶化和经济乐观情绪减退，美国小企业信心指数在 10 月降至六个月低点。

白宫国家经济委员会主任：美国部分 10 月数据可能永远丢失。白宫国家经济委员会主任哈塞特表示，时长创纪录的政府停摆意味着一些本应于 10 月收集的经济数据可能永远不会被记录下来，这使得全面评估美国经济健康状况变得困难。

苏姿丰：到 2030 年 AI 数据中心市场规模料突破 1 万亿美元，AMD 营收年增或超 35%。AMD 预计，到 2030 年，AI 数据中心的总市场规模（TAM）远超今年的约 2000 亿美元，复合年增长率（CAGR）超过 40%；未来三到五年，AMD 的年均营收 CAGR 将超过 35%，AI 数据中心的营收将平均增长 80%。苏姿丰讲话期间，盘中曾跌近 4% 的 AMD 股价一度转涨。

巴克莱下调甲骨文债务评级：明年 11 月现金或将耗尽，最终可能沦为 “垃圾债”。巴克莱银行下调甲骨文债务评级至 “低配”，指出甲骨文为 AI 数据中心建设的巨额资本支出已远超自由现金流能力，债务股本比高达 500%，是主要科技公司中最高。巴克莱预测甲骨文信用评级可能降至 BBB-，接近垃圾债门槛。

• “大空头” Burry：科技巨头 “低估折旧导致利润虚高”，2028 年甲骨文利润虚高 26.9%，Meta 虚高 20.8%。“大空头” Michael Burry 指出 AI 芯片等设备实际寿命仅 2-3 年，但部分公司将折旧周期延长至 6 年。他预计从 2026 到 2028 年，大型科技公司将因低估折旧而虚增 1760 亿美元的利润。9 月美银也曾发出警告，未来折旧费用激增将严重冲击科技巨头盈利能力。

软银 Q3 净利润翻番，重注 AI 股大赚，愿景基金收益 190 亿美元，清仓英伟达、追投 OpenAI。最新财报显示，软银集团第二财季净利润达到 2.5 万亿日元 (约合 166 亿美元)，同比增长 111.9%，连续第三个季度录得盈利，得益于旗下英伟达和英特尔等科技股投资组合价值飙升。软银表示，10 月以 58.3 亿美元的价格出售了所持英伟达全部股份。软银与 OpenAI 签署了修订协议，承诺将追加投资 225 亿美元。

• 英伟达财报前，花旗高喊：买入！AI 需求远超供应，泡沫之说站不住脚。花旗预计英伟达即将于 11 月 19 日公布的财报将实现 “营收超预期和指引上调” 的强劲表现，维持 “买入” 评级并将目标价上调至 220 美元。其认为，当前限制英伟达增长的并非 AI 需求疲软，而是 CoWoS 封装等供应链瓶颈，AI 泡沫论站不住脚。

产能 “极度紧张”，客户 “紧急加单”，台积电毛利率有望 “显著提升”。面对英伟达等 AI 巨头对下一代芯片的井喷式需求，台积电的 N3 先进制程产能已接近极限。摩根大通预测，到 2026 年，即使台积电通过转换旧产线等方式 “挤牙膏”，其产能仍将存在显著缺口。而这种稀缺性反而推高了台积电的利润，因客户争相支付高额溢价获取产能，有望将其毛利率推升至 60% 以上。

这可能是最体现 OpenAI“真正意图” 的对话！Altman：给几个月时间，我们没有那么疯狂，我们有计划。OpenAI CEO Sam Altman 称，正以 “终极 YOLO（大胆去做）” 式的战略魄力，在基础设施、产品与研究三线同步推进史无前例的投入，旨在打造无处不在的个人 AI 助手。其平台化策略更注重生态赋能而非界面控制，展现出超越零和博弈的长期布局。

一夜之间特斯拉三员大将离职，Model 3+Y+Cybertruck 同时失去负责人！24 小时内，特斯拉的 Model 3/Y 和皮卡产品线，均失去了各自的 “灵魂人物”。特斯拉汽车业务承压明显：Cybertruck 二季度交付同比下降 50.8%，Model Y 在华销量首次同比下跌。多位高管离职被视为特斯拉战略转向信号，马斯克正将重心从汽车业务转向 AI、机器人和 Robotaxi 等领域。

特斯拉拟扩建得州超级工厂，年产 1000 万台 Optimus 人形机器人！特斯拉计划在得州超级工厂新建专用产线，用于量产 Optimus 人形机器人，预计 2027 年投产，年产能达 1000 万台，为现有产线十倍。马斯克称该产品有望成为 “地球历史上最伟大的产品”，将彻底改变人类任务执行方式。该项目已进入地面施工阶段。

大摩：市场低估了 xAI 对特斯拉的意义，FSD 14.3 或将成为自动驾驶的 “蒸汽机时刻”。摩根士丹利认为，特斯拉与 xAI 的关系、全自动驾驶 (FSD) 的突破性进展、芯片垂直整合战略、分布式推理云网络、太空 AI 卫星，以及 Cybercab 的革命性生产方式，都将重塑特斯拉的长期价值。这些战略布局远超传统汽车制造商的范畴，指向一个由 AI 驱动的 “马斯克经济体”(Muskonomy)。

Meta 首席 AI 科学家 LeCun 被曝将离职创业，与扎克伯格 “超智能” 路线理念分歧。扎克伯格在 Llama 4 模型表现不佳后，决定加速 AI 产品迭代，减少长期基础研究投入。图灵奖得主 LeCun 则主张开发全新一代 AI 系统"世界模型"，认为大模型虽然"有用"但永远无法像人类一样推理和规划。

国内宏观

商务部就美方暂停实施出口管制穿透性规则答记者问：暂停一年后双方将会继续讨论。中方注意到，美方宣布于 2025 年 11 月 10 日至 2026 年 11 月 9 日暂停实施出口管制穿透性规则，即在此期间，被列入美国出口管制 “实体清单” 等制裁清单的企业，其持股超过 50% 的关联企业将不会因穿透性规则被追加同等出口管制制裁。这是美方落实中美吉隆坡经贸磋商共识的重要举措。对于暂停一年后的安排，双方还将会继续讨论。

类比 2020-2021，A 股处于什么位置？东吴证券认为，当下更像是 2020 年 8-10 月，战略资金已经完成引导市场存量资金入市形成慢牛初期的阶段，短期或进入估值休整和高低切换的阶段。与 2020-2021 年行情阶段类比，当前这一轮行情从时间和空间上可能都只走到上一轮行情的初期大约 1/3 的位置。

楼市企稳背后，香港租售比到了什么水平，对一线城市意味着什么？近期香港楼市显著企稳，私人住宅售价指数连升 4 个月，租金指数连涨 10 个月并创历史新高。楼市企稳背景下，香港中高端住宅净租金收益率达 3.04%，老旧住宅达 3.59%。从国际对比来看，房价企稳情况下东京、香港、纽约等净租金收益率普遍在 3% 左右。此外，国泰海通认为，稳住房价预期关键还在于稳定宏观通胀和居民收入预期。

国内公司

禾赛科技 Q3 扭亏为盈，激光雷达出货量同比暴增逾两倍，上调全年净利指引。禾赛科技 Q3 净收入 7.95 亿元（同比 +47.5%），净利润利润 2.56 亿元（去年同期亏损 7040 万元）。Q4 净收入指引 10-12 亿元（同比增长 39%-67%），全年净利润指引上调至 3.5-4.5 亿元。

高盛深度剖析中国软件业：员工数下降，人均创收飙升 35%，推动利润率改善。高盛认为，中国软件企业正从 “劳动力驱动” 转向 “产品驱动” 的新增长阶段。企业在削减冗余人员的同时，将资源重新配置到核心业务与 AI 等高增长领域。运营优化的效果已在 2025 年上半年显现，软件行业平均营业利润率从 2024 年上半年的-12% 改善至 2025 年上半年的-6%，并且效率提升空间仍然可观。

海外宏观

市场 “大事件”：特朗普首次明确 “关税返还” 具体金额，每人 2000 美元重现 “疫情支票”？美国尽责联邦预算委员会初步计算，特朗普的 “关税返还” 计划成本将高达 6000 亿美元，远超预期关税收入约 3000 亿美元。经济学家批评这是 “不负责任” 做法，可能重演疫情刺激导致的严重通胀。美财政部长贝森特则暗示，“2000 美元分红” 或以减税形式体现。

美银：“AI 泡沫论” 对芯片股是 “真利好”，避免过度拥挤，英伟达被低估。美银认为 “AI 泡沫论” 对芯片股是真利好，因为市场的普遍怀疑情绪能防止赛道过度拥挤，有助于市场冷静，确保更健康的持久回报。英伟达估值仅 24 倍市盈率却保持 50% 营收增长，股价未反映真实增长潜力，存在显著低估。

AI 狂潮 “虹吸” 全球资本，AI 已让美元 “见底”？美国科技巨头 AI 基建投资规模超预期，五年预计超 3 万亿美元，通过企业债发行从全球吸纳资本。巴克莱表示，这一企业层面的巨变已使投资对美国 GDP 贡献创 2023 年来新高，推动经济增长韧性并重估降息预期，强化了美元已见底的判断。

英国失业率意外上升，市场押注英央行 12 月降息，政府秋季预算承压。英国 9 月失业率升至 5%，超出市场预期，受薪雇员减少 3.2 万人。数据公布后，市场对英央行 12 月降息预期升至 75%，分析师指出，失业数据增加了政府和英国央行改变方向的压力，分别要求放松增税和降息。但两者都不简单。政府必须在不扼杀市场活力的情况下，设法解决国家面临的严峻财政状况。

海外公司

巴菲特 “最后一封信” 全文：我 “纯属运气好”，但 “时间老人” 追上来了，我将 “保持安静”。巴菲特在信中以一句英式表达 “I’m ‘going quiet’”，为自己长达 60 年的传奇投资生涯画上句号。他坦言自己一生受 “幸运女神眷顾”，仿佛 “抽中了一根长得出奇的签”。在告别之际，他痛批高管贪婪攀比之风，寄语继任者格雷格·阿贝尔坚守长期主义，并宣布再捐 13 亿美元投身慈善，最后，他留下箴言：“你永远无法做到完美，但你总能变得更好。”

当同行陷入 “AI 烧钱竞赛”，苹果成了科技板块的对冲港湾。当华尔街质疑科技巨头 AI 投资回报时，苹果因低资本开支成避风港。今年下半年其股价涨 31%，远超大盘及多数科技巨头。强劲现金流和资产负债表使其成为科技板块防御性投资选择，但也有声音质疑其仅是"落后股票"而非真正对冲工具。

微软：将投资 100 亿美元在葡萄牙建 AI 数据中心。微软宣布将投资 100 亿美元在葡萄牙建设人工智能数据中心，成为其在欧洲今年的重大投资之一。该园区由葡萄牙开发商 Start Campus 与英国初创公司 Nscale 合作开发。为应对算力短缺，微软正积极扩展算力基础设施，并与多家新兴云服务提供商达成合作。

谷歌公司将在德国数据中心和办公室投资 55 亿欧元。Alphabet 旗下的谷歌公司表示，计划在未来四年内向德国的计算资源和运营投入 55 亿欧元（约合 64 亿美元），成为近期科技公司在欧洲加大投入的又一例证。

今日要闻前瞻

美国财长贝森特发表讲话。

美联储理事沃勒、美联储理事米兰、纽约联储主席威廉姆斯、美联储理事巴尔、费城联储主席保尔森、亚特兰大联储主席博斯蒂克、波士顿联储主席柯林斯讲话。

美国财政部标售 420 亿美元的 10 年期国债。

德国 10 月 CPI。

欧佩克公布月度原油市场报告。

EIA 公布月度短期能源展望报告。

思科、Circle公布财报。

<全文完>