Big Short of Morgan Stanley: Why We Are More Pessimistic About US Stocks Than Wall Street

對於 2023 年的美股盈利，摩根士丹利與華爾街同行的分歧正在擴大。在近日公佈的戰略和經濟年中展望中，摩根士丹利將 2023 年美股 EPS（每股收益）預測下調至遠低於市場普遍預期的水平，華爾街其他大行和則提高了他們的預測。

對於美股，為什麼大摩要比華爾街更加悲觀？上週，華爾街最悲觀的聲音之一、摩根士丹利策略師 Mike Wilson 發表文章解釋了這個問題。

Wilson 表示，過去幾年裏，大摩對市場的總體看到一直受到該行 “更熱但更短” 的週期框架理論的影響，即當下的經濟週期比過去 50 年來的週期更熱但同時也更短。

大摩認為，本輪週期與二戰後時期存在許多相似之處。

首先也是最重要的是，二戰和新冠疫情封鎖期間積累的過剩儲蓄均在供應受限時被釋放到經濟中，推動基本面和資產價格以歷史最快速度回到前一個週期的高點。

在當前的經濟週期中，2021 年通脹飆升和美股繁榮最終引發美聯儲 40 年來最激烈的加息週期。對此，Wilson 表示：

當時，許多人對於股市繁榮和美聯儲的這種反應感到驚訝。回到現在，我們懷疑許多人將再次對 2023 年收入下降的深度以及隨後 2024-2025 年的反彈感到驚訝。

Wilson 認為，美股正處於盈利週期的蕭條期，但尚未被市場定價，隨着高息環境下通脹率持續下降，利潤率和收入將迅速下滑。

大摩表示，許多投資者正在做出兩個可能存在風險的關鍵假設：

第一，加息對經濟增長的影響已經過去；

其次，週期性消費品、科技和通信服務等領域去年都經歷了盈利衰退，市場其他領域可能受到影響，但盈利增長仍會加速。事實上，重拾速度現在已成為共識預期。

對於以上兩個假設，大摩堅決反對。Wilson 表示：

我們認為，這種共識存在主要是因為，一些大公司對 2023 年下半年更加樂觀，此外，AI 及其對經濟增長和生產力的意義創造了新的興奮點。

個別企業無疑將在今年通過增加 AI 投資實現加速增長，但我們認為，這不足以徹底改變週期性盈利整體趨勢的軌跡。

相反，美股企業近期收入增長持平或放緩，仍決定投資 AI 的企業可能會面臨進一步的盈利壓力。

大摩指出，過去 70 年中，美股盈利增速通常在極度接近-16% 的地方觸底，該數字也是大摩根據其盈利模型得出的今年美股盈利降幅預測。

最後，Wilson 指出，以淨收入與現金流量之比衡量的盈利質量最近達到了過去 25 年來的最低水平。

我們認為這是又一個警告信號，表明隨着週期轉變和會計政策轉變為更保守的假設，盈利增長將進一步惡化。我們進一步注意到，疫情期間的超額收入和這些低質量的盈利是有廣泛基礎的。

對於明年美股盈利的表現，Wilson 顯然更加樂觀。

隨着我們進入 2024 年，我們看到市場面對的是一個更加健康的盈利環境，我們預測 2024 年每股收益將同比增長 23%，這一預測也符合歷史經驗，（美股）進入盈利衰退的低谷一年後轉變為盈利增長。