阿斯麦 ASML：存储爆单，光刻机的超级周期也来了！

阿斯麦（ASML）于北京时间 2026 年 1 月 28 日下午的美股盘前发布了 2025 年第四季度财报（截止 2025 年 12 月），要点如下：

1、收入&毛利率：a）本季度收入 97.2 亿欧元，同比增长 5%，好于市场预期（95.6 亿欧元），其中公司本季度收入主要来自于中国大陆客户增长的贡献。b）本季度毛利率 52.2%，符合公司指引区间（51-53%），主要受价格较高的 EUV 出货占比提升的带动。

2、费用端及利润：公司本季度实现净利润为 28.4 亿欧元，同比增长 5%，其中净利率为 29.2%。利润端的增速与收入增长基本相近，毛利率的提升与费用端的增加基本抵消。

3、具体业务情况：其中光刻系统收入 75.8 亿欧元，同比增长 6.6%；服务收入 21.3 亿欧元，同比下滑 0.6%。两项业务的比例接近于 8:2。收入增长主要受光刻系统的影响，公司的服务类业务保持相对稳定。

1）光刻系统收入：EUV 和 ArFi 是光刻系统中最主要的收入来源，两项合计占比将近 88%。其中 EUV 本季度收入约为 36.4 亿欧元，浸没式 DUV-ArFi 的收入约为 30.3 亿欧元；

2）光刻系统出货量：ArFi 本季度出货 37 台，是公司各类光刻设备中出货数量最多的。公司本季度 EUV 出货 14 台，出货量环比明显回升，主要受下游存储厂商的出货带动。

3）光刻系统均价：EUV 的均价明显高于 ArFi。海豚君测算$阿斯麦(ASML.US) 本季度 EUV 均价提升至 2.6 亿欧元左右，ArFi 的单台价格大约在 0.82 亿欧元，两者的价格比例还是在 3:1 左右。

4、阿斯麦 ASML 核心关注点：

a.地区收入：中国大陆地区是本季度最主要的收入来源（36%），大约贡献了 35 亿欧元，依然好于公司此前的份额预期（25%）；中国台湾地区本季度贡献了 12.6 亿欧元左右的收入，占比为 13%。

b.订单指标：公司本季度的净订单额大幅提升至 131 亿欧元，环比增加 77 亿欧元，远远好于市场预期（68 亿欧元）。公司的季度净订单在四季度出现季节性回暖之外，超预期主要得益于存储类厂商的订单增加。

5、阿斯麦（ASML）业绩指引：2026 年第一季度预期收入 82- 89 亿欧元（上调后的市场预期 85 亿欧元）和毛利率（GAAP）为 51-53%（市场预期 52.4%）。

公司管理层还给出了 2026 年的全年指引，公司预期全年收入有望达到 340-390 亿欧元，同比增长 4%-19%，全年毛利率维持在 51-53% 区间。

海豚君整体观点：百亿订单之下，即将进入高增长的上行周期

阿斯麦 ASML 本次财报还是不错的，收入和毛利率都达到了公司指引。相比于本季度财报数据，市场更加关注于订单情况和未来经营面的指引。

①订单指标：阿斯麦 ASML 本季度净订单额维持在 131.6 亿欧元，远好于市场预期（68 亿欧元）。超预期的背后，主要是存储商们在超季节性的大规模加单。存储类厂商的加大投入，也将带动存储类设备股（拉姆研究、应用材料等）的上行。

②下季度指引：公司预期 2026 年一季度收入将达到 82-89 亿欧元，此前的市场一致预期（81.3 亿欧元）。而在台积电上调 2026 年资本开支后，市场中主流机构已经对公司下季度的预期提升至 85 亿欧元左右，公司给出的指引基本符合市场上调后的预期。

公司管理层本次更给出了 2026 年的全年指引。其中公司预期 2026 年的营收指引为 340-390 亿欧元，同比增长 4-19%；全年毛利率指引为 51-53%。实际上，在存储大厂和台积电纷纷提升资本开支后，市场主流机构已经将公司全年增速提升至 20% 以上。因而相比于市场预期，公司给出的全年指引还是相对保守的。

③回购计划：公司此前的 120 亿欧元回购，至 2025 年底实际完成了 76 亿欧元，公司管理层又新推出了 2026-2028 年三年内 120 亿欧元的回购计划。

对于阿斯麦 ASML 的财报之外，市场关注于以下几方面：

a）下游资本开支：前瞻性指标

由于台积电、英特尔、三星等公司是公司的主要客户，因而晶圆厂的资本开支展望，是阿斯麦 ASML 业绩的前瞻性指标。

在美光、台积电和英特尔财报后，三个公司也给出了 2026 年的资本开支展望。其中台积电在 2026 年的资本开支将增长超百亿美元，美光的资本开支也将达到 200 亿美元以上，这再次拉动了阿斯麦 ASML 的股价上升。

综合核心厂商资本开支的情况，海豚君预估 2026 年逻辑类厂商的资本开支增速有望达到 18% 左右；而存储类厂商的资本开支增速将接近于 40%。虽然阿斯麦 ASML 本季度的营收和订单还未出现高增表现，但会在 2026 年后续经营表现中逐步显现。

b）High-NA EUV 进展：下一代先进制程的核心设备

当先进制程开始进入 2nm 以下的阶段，High-NA EUV 也将逐渐成为下一阶段的核心设备。此前台积电、英特尔都陆续采购了公司最高端的 High-NA EUV，以此来进行下一代制程的研发和生产。

结合各公司的情况来看，海豚君认为台积电初期的 2nm 和英特尔的 18A 都仍将采用原有的 Low-NA EUV 进行生产，这能保证较好的良率表现。而采购的 High-NA EUV 设备，主要是用于台积电下一代 2nm 和英特尔 14A 的研发和试产，因而阿斯麦 ASML 的 High-NA EUV 设备出货高峰将在 2026 年之后，届时关注核心客户的下一代制程量产进展。

综合（a+b）来看，阿斯麦 ASML 在 2026 年的业绩将迎来高增长，主要得益于台积电和存储厂商的资本开支增加。后续随着下一代先进制程的量产，High-NA EUV 出货增加，有望进一步推动公司业绩的提升。

阿斯麦 ASML 当前市值（5729 亿美元），对应 2026 年税后核心利润约为 39 倍 PE 左右（假定营收同比 +22%，毛利率 53.1%，税率 16.8%，欧元/美元=1.2）。参考公司历史 PE 区间大多位于 30X-45X 之间，当前 PE 处于区间中枢位置附近。

整体来看，在 AI 及存储需求的带动下，当前的阿斯麦 ASML 处于下游资本开支提升的正向周期之中。即使在 2026 年的高增之后，随着面向 2nm 以下节点的 High-NA EUV（2 亿欧元/台->4 亿欧元/台）使用率的增加，也有望助力于公司业绩的继续增长。

相比于台积电，阿斯麦 ASML 的 PE 更高。这主要是因为阿斯麦 ASML 的垄断性优势更为明显，公司是目前全球唯一 EUV 光刻系统提供商。在下游大幅提升资本开支的情况下，阿斯麦 ASML 增长是具有明显的确定性。

海豚君认为阿斯麦 ASML 本次最大的亮点在于订单的表现，主要得益于存储厂商的追加订单。在当前台积电、英特尔等公司已经明确了 2026 年的资本开支计划，结合阿斯麦 ASML 本季度的订单情况来看，三星、海力士等公司很有可能也会加大投入。

当前是 AI 周期下带动资本开支带动 2026 年的周期上行机会，而在 2026 年之后还有 High-NA 的产品迭代升级的机会，两个周期叠加有望将阿斯麦 ASML 的超级周期拉得更长，公司当前处于区间中枢的 PE 还进一步上行的机会。

以下是海豚君对阿斯麦 ASML 的具体分析：

一、AI 存储机会上溢：资本开支股的春天来了

1.1 净订单金额：作为资本开支设备股，由于设备的生产周期较长需要提前下订单，订单到手，退货机会很小。

所以，阿斯麦的订单多数时间对股价的 “控制力” 远强于收入。而由于这段时间存储和逻辑厂都纷纷上调资本开支。这些上调的资本开支，不会形成立即的拉货，对阿斯麦这种设备供应商来说，主要是就是看订单超预期的程度。

先说这次业绩真正牛气的地方——爆量的新增订单。

具体来看：①逻辑类订单：本季度为 58 亿欧元，环比增量 30 亿（符合季节性波动）；②存储类订单：本季度为 74 亿欧元，环比增长 49 亿（远好于历史同期）。

1.2 收入端：阿斯麦（ASML）在 2025 年第四季度实现营收 97.2 亿欧元，同比增长 5%，好于市场预期（95.5 亿欧元）。收入同比增长，主要来自于中国大陆地区客户贡献。

展望 2026 年，公司管理层给出了 340-390 亿欧元的收入指引，同比增长 4-19%。实际上，在台积电和存储类公司加大资本开支的影响下，市场对公司在 2026 年的全年收入增速预期已经提升至 20% 以上，公司将迎来高增长的表现。

1.3 毛利及毛利率：阿斯麦（ASML）在 2025 年第四季度实现毛利 50.7 亿欧元，同比增长 5.8%。其中毛利率方面，公司本季度毛利率 52.2%，同比提升 0.5pct，符合公司指引区间（51-53%），主要是受价格较高的 EUV 收入占比提升的带动。

1.4 净利润端：阿斯麦（ASML）在 2025 年第四季度净利润为 28.4 亿欧元，同比增长 5.4%，其中公司本季度净利率为 29.2%。其中公司本季度经营费用端有所增长，经营费用率维持在 17% 左右。

结合公司订单情况和指引数据看，阿斯麦 ASML 经营面的情况已经明显好转，尤其是近期来自存储市场的订单明显增加。而随着台积电和存储行业陆续加大投入，公司在 2026 年的业绩有望进入正向周期。后续 High-NA EUV 的出货增长，也将为公司业绩继续带来助力。

二、细分数据情况：AI+ 存储，EUV 成主要推动力

阿斯麦（ASML）的业务由系统销售收入和服务收入两部分构成。其中服务性收入保持稳定，公司最核心的光刻系统销售收入（接近 8 成）是本季度增长的主要推动力。

2.1 各项业务情况

1）系统销售收入

阿斯麦（ASML）的系统销售收入在 2025 年第四季度实现 75.8 亿欧元，同比增长 6.6%，其中本季度 EUV、ArFi 和 ArF Dry 等核心设备都有不同幅度的增长。

结合公司本季度的订单情况来看，台积电增加的资本开支还未在公司本季度的订单中明显体现，公司本季度大幅增加的订单主要来自于存储类厂商的需求。

系统销售收入对应的就是我们熟知的光刻机，其中最大的收入来源于 EUV 和 ArFi 两部分，两者合计占比接近 9 成。

具体来看：

a）EUV：本季度收入 36.4 亿欧元，同比增长 22%。EUV 本季度销量有 14 台，单台均价大约为 2.6 亿欧元。未来更高价的 High-NA EUV 出货增加，有望带动 EUV 均价继续提升。

具体 EUV 的产品来看：①Low NA EUV（NXE:3800E）的技术成熟，是当前市场对 EUV 的主要需求。目前已经达到 220 片/时的目标产能，部分客户场景下实现 230 片/时；②High NA EUV（EXE 系列）：目前客户采购主要用于下一代技术的研发阶段，预计大幅出货将在 2026 年之后；

b）ArFi：本季度收入 30.3 亿欧元，同比增长 4%，这部分收入主要来自于中国大陆地区。ArFi 本季度销量有 37 台，单台均价大约为 8200 万欧元，均价有所提升。

本季度 EUV 贡献了最主要增长，其中 EUV 出货量同比并未增加，增长主要来自于均价的提升。从出货量的角度看，目前 ArFi 光刻系统依然是数量最多，其中的主要客户来自于中国大陆地区。

从应用领域来看，公司当前的系统收入中依然以逻辑领域的需求为主：其中逻辑领域的占比在 7 成左右，存储领域占比在 3 成。

2）服务收入

阿斯麦（ASML）的服务收入在 2025 年第四季度实现 21.3 亿欧元，同比下滑 0.6%。阿斯麦的服务收入，主要包括设备维护等项目，受行业周期影响较小。

从长期来看，公司的服务性收入保持相对平稳，本季度继续维持在 21 亿欧元左右。在下游需求回暖，光刻系统出货增长的情况下，公司服务性收入的占比将有所回落。

2.2 各地区收入情况

阿斯麦 ASML 本季度收入主要来自于中国台湾、中国大陆、韩国和美国，四者的合计收入占比达到 90% 左右。

本季度中国大陆地区还是公司最主要的收入来源，占比达到 36%，好于公司管理层提到的订单结构中 “25%” 的占比，这主要得益于下游客户对 ArFi 设备的大力拉货。

结合地区收入和订单情况来看，海豚君认为当前存储领域（海力士、三星和美光）的需求明显增加。本季度韩国的收入占比回升至 22%，可以预见随着存储领域的订单转为出货，将明显带动韩国收入份额的提升。

阿斯麦 ASML 披露的地区收入，是以 “ship to location” 的口径。因而台积电将 2026 年资本开支再次提升至 520-560 亿美元，大幅增加的资本开支不一定全部体现在中国台湾地区的收入中，其中一部分也会在台积电美国工厂中，可能会带动中国台湾地区和美国地区两项占比的回升。

整体来看，阿斯麦 ASML 业绩将进入正向周期，在 2026 年迎来高增长，这主要是受 AI 及存储需求的间接带动。由于阿斯麦 ASML 位于半导体产业链的最上游，供应端紧张带来采购设备及扩产的紧迫性。

台积电和美光等公司纷纷提高资本开支，这也代表着两方面的需求驱动。台积电代表着 AI 芯片的需求，美光、海力士和三星则代表着存储领域产能扩张的需求，而这些厂商的扩产都离不开光刻机。

阿斯麦 ASML 在光刻机市场具有绝对的垄断优势，随着以上厂商扩大资本开支，其中一部分也将直接转化为公司的收入，为公司的高增长奠定基础。在台积电将资本开支提高百亿美元之后，市场主流机构已经将阿斯麦 ASML 本季度增长预期提高至 20% 以上。本次财报中最亮眼的是 “订单数据”，也为市场预期的 “高增长” 再添加了信心。

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ASML

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